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久期财经讯，10月15日，惠誉授予碧桂园控股有限公司（Country Garden Holdings Company Limited，简称“碧桂园”，02007.HK，BBB-/稳定）拟发行5年期和
2020-10-15 22:47:32 来源：久期财经
久期财经讯，10月14日，惠誉已经确认北京蓝色光标数据科技股份有限公司(BlueFocus Intelligent Communications Group Co., Ltd.，简称“蓝色光标”，300058.SZ)“B+”长期外币和本币发行人违约评级(IDR)。展望“稳定”。
“稳定”的展望反映了惠誉的预期，即蓝色光标具有充裕的评级缓冲空间。惠誉预计，2020-2021年其营运现金流(FFO)杠杆为1.8-2.2倍，远低于5.0倍的负面评级行动门槛，若高于该临界值，惠誉 将采取负面评级措施。惠誉预计，在因疫情导致的广告预算下降的情况下，该公司的国内广告和海外业务将保持弹性，这将足以抵消其传统公关(PR)和海外广告业务收入的下降。然而，该公司较小的EBITDA规模和对短期贷款的依赖，将继续限制其IDR在“B+”。
关键评级驱动因素
面对疫情仍保持弹性：尽管广告商在疫情期间的预算普遍较低，但惠誉预计蓝色光标的收入在2020-2021年将强劲增长23%-24%(2019年：22%)。该公司多样化的客户群，以及在线游戏和电子商务行业客户的更高支出，将有助于应对旅游、酒店和汽车行业日益萎缩的需求。蓝色光标上半年来自在线游戏和电子商务的广告收入同比分别增长75%和47%，分别占总收入的51%和16%。
然而，惠誉预计其公关和海外广告业务的收入将在2020年分别下降7%-9%和17%-18%。线下公关活动受到上半年中国商务旅行放缓的影响，尽管从下半年开始情况有所缓解。惠誉预计占集团收入7%-8%的海外广告业务将在2020年面临严重的业务中断，因为疫情对该行业的持续负面影响。
EBITDA利润率下滑：惠誉预计，2020至2021年蓝色光标的经营性EBITDA利润率将收窄至2.3%-2.4%(2019年为3.8%)，原因是国内广告和对外业务的利润率相对于公关业务而言较低，这两项业务对利润率的贡献更高，从而导致利润率的稀释。由于中国广告业的持续激烈竞争和领先网络媒体平台更强大的议价能力，国内广告利润率可能会受到挤压。海外收入的毛利率只有1.3%-1.5%，而国内公关和广告的毛利率只有17%-20%。
充裕的评级缓冲空间：惠誉预计蓝色光标 2020-2021年FFO杠杆率和FFO利率覆盖率将分别为1.8-2.2倍和4.8-5.7倍(2019年为2.3倍和6.5倍)。该公司有足够的评级缓冲空间，因为其杠杆率远低于惠誉负阈值的5.0倍，而FFO利率覆盖率高于惠誉负阈值的2.5倍。该公司在2019年底前将其14亿元可转换债券中的大部分转换为股权，从而提高了杠杆率。惠誉估计中期内总债务将在15 - 16亿元左右。
对短期贷款存在依赖：蓝色光标的评级反映了其集中的融资结构。该公司高度依赖于短期银行贷款的周转资金。截至上半年末，短期贷款占总债务的80%。惠誉认为，鉴于该公司与国内银行的长期良好关系，流动性风险是可控的。惠誉预计，由于低资本支出和严格的营运资本管理，公司中期的自由现金流(FCF)将适度为正。
鉴于宏观经济面临的挑战以及疫情导致的消费者支出放缓，未来几年中国广告支出的增长可能会放缓。不过，惠誉相信，在程序化购买技术方面具有强大能力的广告代理公司，将在竞争激烈的中国广告业赢得市场份额。蓝色光标将受益于其领先的内部能力，允许使用自动化技术购买广告。
评级推导摘要
蓝色光标较小的EBITDA规模和对短期贷款的依赖继续影响其评级，并导致其评级远低于Interpublic Group of companies，Inc.(简称IPG，BBB+/负面)等具有投资级评级的全球领先广告控股公司的评级。然而，蓝色光标的财务风险状况较好，惠誉预测2020年的FFO杠杆率为2.2倍，低于IPG的3.1倍。鉴于疫情，IPG的负面展望包含了广告市场近期表现的重大不确定性，以及该公司当前评级缓冲空间不足以适应其运营模式的预期中断。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2020-2021年收入增长23%-24%(2019年：22%)
- 2020-2021年间经营性EBITDA利润率收窄至2.3%-2.4%(2019年：3.8%)
- 2020-2021年间每年资本支出约为8,000万至1亿元人民币
- 2020-2021年间派息率约为20%
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
-如果中国广告代理行业的EBITDA规模没有显著提高，现金流生成没有增强，竞争没有减弱，则不太可能出现评级上调的情况
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 主要产品和服务的市场地位大幅走弱
- 重大并购对运营或业务状况产生负面影响
- 经营性现金流持续为负
- FFO杠杆率持续高于5.0倍(2020至2021年间预计为1.8-2.2倍)，这可能是由于EBITDA产生减弱或股东回报政策激进所致
- FFO利息保障倍数持续低于2.5倍(2020至2021年间预计为4.8-5.7倍)
流动性及债务结构
流动性充足：截至2020年上半年末，蓝色光标有18亿元人民币的现金，以及1亿元人民币和5800万人加元(2.9亿元人民币)未使用的授信额度，足以支付17亿元人民币的短期债务总额。惠誉认为，本地银行的持续支持应有助于蓝色光标管理其流动性空间。
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