标普：确认仁恒置地“BB-”长期发行人评级，降展望至“负面”

​久期财经讯，9月30日，标普将仁恒置地集团有限公司(Yanlord Land Group Ltd.，简称“仁恒置地”)的评级展望由“稳定”下调为“负面”。同时，标普确认仁恒置地的长期发行人信用评级为“BB-”，该公司担保的未偿高级无抵押票据的长期发行评级为“B+”。

仁恒置地的负面展望反映了标普的观点，即由于其增长需求和不断恶化的盈利能力，该公司可能无法在未来6至12个月内大幅去杠杆化。该公司强大的销售执行力将缓和这种风险。

标普认为，仁恒置地将在2020-2021年间实现每年超过20%的合同销售增长。执行这一战略需要公司增加投资和营运现金流出，这可能会削弱公司激进的债务削减计划。自2019年以来，仁恒置地已将其业务战略从优先考虑利润率而非规模转向平衡盈利能力和规模增长率。这种转变在一定程度上是由于地方政府对房地产价格设限，限制了该公司在其一直专注的高端市场的溢价能力。

标普预计仁恒置地将在2020年下半年偿还部分到期债务，并提前偿还部分建设贷款，从而减少36亿元人民币的债务。标普认为，在以其上海合资项目之一的土地证书为抵押进行建设贷款后，该公司将在第四季度减少85亿元人民币的外部担保。因此，尽管截至2020年6月底，仁恒置地的调整后债务总额较2019年底的水平温和增长1.7%，但标普预计仁恒置地将在年底前将其调整后债务总额降至464亿元人民币。

仁恒置地的盈利能力可能在2020年-2021年面临压力。这一预期主要反映了该公司对销售价格的控制和不断膨胀的土地成本，尤其是在一些高线城市。例如，仁恒置地在苏州和深圳的一些项目，由于政府实施的限价措施，售价远低于该公司的预期。此外，仁恒置地已将其战略从单纯关注高端升级产品转向利润率通常较低的大众市场物业。因此，标普预计该公司的毛利率将从2019年的41%下滑至2020-2021年的30%-35%。

在标普看来，仁恒置地集团将改善其杠杆率，但比标普最初预期的要慢。标普预计，以债务/EBITDA的比率衡量，合并杠杆将从2019年的7.5倍下降到2020年的5.5倍至6.0倍，2021年将下降到4.5倍至5.0倍。这是基于2020年预计收入增长35%-40%的基础上得出的，主要受到2019年合同销售116%的强劲增长的支撑。

在标普的基本情况下，仁恒置地充足、优质的土地储备将支持其去杠杆化和增长。截至2020年6月30日，公司在中国拥有土地990万平方米(约70%在长三角和大湾区，90%在一线和二线城市)。这应该足够支持三到四年的销售和开发。

标普认为，仁恒置地在疫情中展现了强大的执行能力。在2020年前8个月，其合同销售同比增长74%，现金回收率超过90%，原因是在高线城市有稳定的需求。

标普预计，2020-2021年，合资控股实体的合同销售额将占仁恒置地合同销售额的60%-65%，低于2019年的67%。这是因为标普预计该公司继续通过招标(与地方政府合作)或公开拍卖(与其他房地产开发商合作)方式获取土地。不过，仁恒置地的一些合作伙伴可能会退出合作协议，从而使仁恒置地得以整合其部分表外项目。

标普预计在2020年仁恒置地的债务/EBITDA的比率在see-through基础上将改善到6.5倍-7.0倍，并在2021年进一步提高到4.3倍-4.8倍，而2019年为8.0倍，原因是该公司自2018年以来投资的合资项目集中交付项目。

标普预计仁恒置地将逐步扩大其地理覆盖范围，加大对低线城市的敞口。在2020年上半年,大约53%的新收购土地的总建筑面积是在低线城市。这些城市的住房政策限制较少。但标普认为，此类项目可能会带来更大的执行不确定性，并可能削弱仁恒置地的盈利能力。

负面展望反映了标普的预期，即仁恒置地的债务将维持在高位，以支持其运营和扩张需求。该展望也反映了标普的观点,即公司的盈利能力将因其业务战略的改变而减弱，以应对限制性定价政策。因此，仁恒置地的杠杆在未来6个月内可能不会大幅改善。

标普可能会下调仁恒置地的评级，如果:

公司的债务融资收购更加激进，或者其盈利能力的恶化超过标普的预期，因此其合并债务/EBITDA的比率在2020年没有改善到大约5.5倍，或see-through债务/EBITDA的比率没有改善到大约6倍。

从长期来看，由于更激进的债务融资增长，公司的杠杆改善低于标普的预期，因此在2021年及以后，其合并债务/EBITDA的比率或see-through债务/EBITDA的比率高于5.0倍。

如果仁恒置地控制债务，同时实现了稳定的收入增长和利润率，标普可能会将展望调整为稳定。推动该公司上调的因素可能是其合并债务/EBITDA的比率和see-through债务/EBITDA的比率持续改善至5.0倍以下。