历史转折中的美联储（下）

在《历史转折中的美联储（上）》中，我们梳理了美联储的组织架构，并介绍了短暂承担央行角色的美国第一、第二银行，以及百年前促使美联储诞生的金融危机。

成立之后的美联储如何应对危机？举世瞩目的美联储主席们都经历了哪些至暗时刻？本文将以美国的各个经济时期为线索，围绕美联储的职能、角色的变化展开。

从「大萧条」到「二战」结束

在美联储诞生之后，美国经济经历了 20 世纪 20 年代的镀金时代。但好年景不长，1929 年，「大萧条」来了。

人们常常以 2008 年的次贷危机来理解「大萧条」，但「大萧条」要严重得多，持续的时间也长得多。1929 年 10 月股票市场的「大崩盘」只是一个开始，主要股票市场指数一路下跌至 1932 年。金融恐慌加剧，银行大面积倒闭。美国金融业危机四伏，美联储能够一显身手吗？

「大萧条」后道琼斯指数表现，数据来源：美联储

成立美联储的起因便是应对周期性出现、破坏性极大的金融危机。在最初的《联邦储备法案》中规定，美联储的目标是缓解金融恐慌，行使「最后贷款人」职责。

不过，该《法案》中还规定美联储的另一个目标：管理金本位制，防止利率大幅波动。这个目标导致了美联储在「大萧条」中未能起到应对金融危机的作用，也为后续罗斯福总统在「大萧条」中废除金本位制埋下伏笔。

但在「大萧条」中，美联储几乎毫无作为。受当时「清算主义」理论等影响，美联储甚至都没有放松货币政策。在这样的货币环境下，通货紧缩发生、物价暴跌。与此同时，美联储还在维持国际金本位制，其中原因较为复杂，但其结果是将美国国内的紧缩问题传导至其他国家。此外，美联储也没有很好地充当「最后贷款人」的角色，在 20 世纪 30 年代，美国有将近万家银行倒闭。

罗斯福总统上台后施行了一系列「新政」，其中包括废除金本位制、放松货币政策、扩张货币供给。此外，罗斯福还通过 the Emergency Banking Act 建立了存款保险制度防止由普通储户引发的挤兑潮。可以说，是罗斯福一手推进了本应该美联储实行的政策。

1933 年，罗斯福签署 the Emergency Banking Act

「大萧条」结束后不久，「二战」来临。战争时期，美联储与财政部通力合作，将利率维持在低水平，以便于政府发行低成本的债券筹集战争费用。战争结束后，美联储受到政府偿还贷款的压力，仍然维持低水平利率。

这个局面一直持续到 1951 年，美国财政部与美联储签署 the Treasury-Fed Accord，从此，美联储的独立性逐渐增强，开始自行设定利率。独立运行让美联储免受来自政府、总统的政治压力，不过这也是总统指责美联储的开端。

对抗通胀，走向「大缓和」

战后的美国迎来了经济繁荣，从 1951 年至 1970 年担任美联储主席的马丁（William McChesney Martin）试图遵循「逆风向」（lean against the wind）的货币政策，即在经济过热时采取紧缩的货币政策，在经济衰退时采取低利率、宽松的货币政策刺激经济。

但事与愿违，20 世纪 60 年代中期后，货币政策变得过度宽松。当时，美联储维持宽松货币政策的理论依据来自当时为许多经济学家接受的观点：稍高的通胀水平可以维持较高的就业水平。

不过，美国的通货膨胀水平已经远超「稍高」水平，到 70 年代末，通胀率一度高达 13%。通胀形势十分严峻，尼克松总统甚至出台「工资 - 物价管制」政策，控制产品的价格。但这项行政措施并不能解决由货币宽松引发的通胀问题。

美国通货膨胀表现，数据来源：美联储

1979 年，沃尔克（Paul Adolph Volcker）担任美联储主席，同年 10 月，他在议息会议上制定政策，美联储将大幅提高利率以对抗通货膨胀。政策实施之后，市场反应迅速，商业银行贷款利率最高达到 21.5%，抵押贷款利率则超过 18%。1980 至 1983 年间，通胀率下降至 3%，通胀得到有效控制。

不过，在另一个层面上，沃尔克的紧缩货币政策导致了经济的衰退，1982 年美国失业率达到 11%。糟糕的经济形势给沃尔克造成巨大的政治压力，他拒绝开启第三个美联储主席任期，于 1987 年离任。

1982 年，经济衰退重压之下的沃尔克

历史是公平的。后续很多研究表明，正是沃尔克在 80 年代抗击通胀的努力，给美国经济带来稳定的货币政策、较低的通胀水平，给后续经济增长打下了坚实的基础。

沃尔克离任之后，里根总统提名时年 61 岁的格林斯潘（Alan Greenspan）担任美联储主席，美国经济走入「大缓和」时期。

格林斯潘封神，伯南克接盘

「大缓和」时期从 1986 年持续到 2006 年。顾名思义，相较于「二战」后到 80 年代初，「大缓和」时期的美国经济波动较小，呈现明显缓和趋势。此段时期的货币政策稳定，通货膨胀率同样保持在较低水平。

「大缓和」时期经济增长平稳、波动较小

格林斯潘长达 19 年的美联储主席任期几乎贯穿整个「大缓和」时期。在其任职期间，经济没有出现大规模、长时间的衰退。得益于如此稳健的经济表现，格林斯潘被媒体称为大师级别的人物，甚至有「谁当总统不重要，只要格林斯潘是美联储主席就行」的观点。

格林斯潘

不过，在里根、老布什的总统任期期间，格林斯潘走得并不太顺。

这其中涉及的便是美联储的独立性问题，里根提名格林斯潘担任美联储主席时就有人怀疑，格林斯潘是否能保持美联储政策独立性，因为总统竞选与利率水平高度相关。总统希望美联储维持低利率，以刺激经济增长，赢得选民的投票。

总统与美联储的矛盾不小，老布什甚至将竞选连任的失败归结为格林斯潘没能早点下调利率水平。通过格林斯潘的例子，再看目前特朗普对美联储紧缩、加息的指责也就不感觉奇怪了。

进入克林顿时代后，没有人再怀疑格林斯潘的能力、美联储的政策独立性。这是因为经济表现实在是太好了。直到 2008 年次贷危机发生后，对格林斯潘忽视房地产泡沫、缺乏金融衍生品监管的指责才开始出现。

左起：伯南克、沃尔克、格林斯潘

2006 年，格林斯潘卸任美联储主席，伯南克（Ben Shalom Bernanke）接任。伯南克没有那么好运，转年他就遇上了大麻烦——次贷危机。他在危机期间带领美联储进行的一系列救助行动也引起巨大的争议。

争议焦点在于美联储直接向摩根大通提供资金收购贝尔斯登，以及后续在历史上前所未有、规模巨大的量化宽松政策。不过，由于此次危机距今时间较短，有关研究仍在继续，其中内容远非本文可以涵盖。

雷曼兄弟在次贷危机中申请破产保护

历史巨轮滚滚向前，过去的问题仍未解决，新的挑战还在不断涌现。围绕美联储的话题数不胜数，在每一个方向上深挖都会有不少收获，但愿本文能够消弭萦绕着美联储的迷雾。

感谢阅读，周末愉快。《历史转折中的美联储》就此结束，美联储还将续写它的传奇。

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