市场下一阶段的驱动力是什么？ 机构称居民资金有望接力

今年市场行情由北上资金开启，并从流动性驱动演绎至经济复苏预期。随着政策的边际收紧，以上驱动力均有所减弱，但我们认为市场并不具备大幅下跌的基础，下一阶段的驱动力将由技术进步和居民资金入市接力。

招商策略：市场下一阶段的驱动力是什么？居民资金有望接力

2019年年初，市场一片悲观，虽然我们非常明确提出市场将会开启新上行周期，完全无需悲观，但市场几乎一边倒的认为指数会创新低。但是，市场总有聪明钱。从年初开始，北上资金(未见得是真外资，海外投资者其实也很悲观)1月大举净买入600亿人民币。上证50指数领涨，领涨行业为家电、食品、金融。北上资金的大举买入，一方面是全球股市从年初反弹，另外一方面，1月连续两次降准实施，同时，政策支持力度加大。

2019年2月开始，伴随着业绩公告落地，业绩“地雷阵”告一段落，同时，对于股权质押出台了更多的政策，市场对于业绩、股权质押的担忧落地，同时，2018年年底央行提供流动性并在年初降准实施，流动性宽裕。此时，市场终于开始活跃。2月主题投资盛行，牛股辈出，TMT加养殖板块领涨。这种行情属于非常典型的流动性驱动，创业板指领涨。

2019年3月12日，1-2月经济数据将要出炉，1月的社融超预期，以及诸多信号表明，经济开始企稳迹象，此时市场终于意识到，经济可能在好转，从3月中旬开始直至4月中旬经济数据公布，驱动市场的逻辑就是不断公布的超预期的经济和金融数据，市场开始对经济极度悲观，开始转为乐观。上证50重回上涨，不过，虽然经济预期修复，市场仍然更喜欢消费。

至4月17日，政策修复、流动性修复和经济预期修复走完，4月经济数据公布后“流动性闸门”“结构性去杠杆”重提。流动性改善预期遭到破坏，而我们在《关于社融我们一点不一样的看法》中，提到了社融改善背后的隐忧，这样的社融结构以及迅速转变的政策态度，我们是看不到经济明显改善的持续性的，经济改善预期也遭遇修复。市场在上周出现了明显的调整。

那是不是市场要重回下跌趋势呢？我们的观点是，不会。市场进入下跌趋势，无外乎两种情况，一般来说，货币政策和信贷政策收紧导致经济出现下滑预期是“流动性恶化”和“经济预期恶化”双杀的根源。当前情况下，货币政策还谈不上紧缩，也没有太大的紧缩逻辑，短端利率仍维持低位，我们不认为货币政策已经转为紧缩。而经济预期虽然经历了一波复苏，但是显然经济情况并没有明显好转，指数整体估值也谈不上高估。

另外一种情况是外部冲击，比如亚洲金融危机(1998)、次贷危机(2008)、欧债危机(2011-2012)、摩擦(2018)，这种全球性风险偏好降低的背景下，A股多数难以独善其身。目前来看，美股已经创新高，虽然欧洲经济不行，但是显然欧洲投资者并不是特别悲观，法国、德国、英国股票市场均维持涨势。有很多投资者担心全球经济下滑对市场的冲击，目前来看，经济下滑并未触发任何的“危机”，既然欧美本身都谈不上跌，国内亦无明显影响。(招商策略研究)

广发基金李耀柱：抓住消费升级机遇，分享优秀企业成长收益

中国证券报：投资收益的最主要来源是什么？

李耀柱：芒格说过一句话，我们的目标是以合理的价格买到优秀的企业，而不是以便宜的价格买进平庸的企业。我非常认同这句话，优秀的企业自身会创造巨大的阿尔法收益，我们要做的就是识别出优秀企业，以合理的价格买入并长期持有，分享企业价值增长带来的回报。在走上基金经理的岗位之前，我曾有4年交易员的工作经验，对市场趋势、资金的边际变化等比较敏感。但我始终认为，交易创造的收益远远不如企业成长带来的收益。因此，我相信优秀企业创造价值的能力，坚持买好公司，在企业成长中获取超额收益。

中国证券报：哪些行业具有培育优秀企业的土壤，能够持续创造阿尔法？

李耀柱：自2001年至今年4月23日，A股市场涨幅超10倍的股票共有83只。其中，医药生物20家、食品饮料7家、农林牧渔3家、家用电器4家、商业贸易1家，合计35家，占比42%。消费行业容易出牛股，核心在于消费行业具有较好的长期成长空间。不论是从GDP构成还是从增速拉动贡献，内需的权重均在提升，且该趋势在未来较长一段时间会持续存在，消费行业仍将维持较好的景气度和发展环境，具有较好的成长空间。

消费行业历来是孕育长期牛股的肥沃土壤，但只有深入研究、理解透彻，投资者才能坚持长期持有，真正分享到企业的价值增长。从投资本质看，买优质的消费品企业，本质上是买它们的价值创造能力。消费各个子行业的龙头公司竞争力很强，它们在品牌、渠道、产品、研发等方面已经形成比较强的“马太效应”，能够不断地抢占竞争对手的市场份额。即便是行业景气度低迷，龙头企业依然能实现增长。

中国证券报：基金经理偏爱消费股，其中一个原因是盈利的稳定性和持续性。消费领域的哪些细分子行业属于能带来稳定回报的资产？

李耀柱：从大消费范畴来看，部分资产与经济周期具有较大的相关性，如汽车是典型的早周期行业，白酒则是经济后周期行业。从企业盈利的持续性和稳定性来看，白酒、部分小食品、家电、医药中的政策免疫类品种，都是能提供相对持续稳定回报的资产，也是我们重点覆盖的子行业。

以家电为例，子行业中白色家电的供需格局非常稳定，每年创造的现金流回报非常好，只要在较低的估值买入，即使只是获取分红收益，也能实现比较稳定的回报。此外，子行业中小家电处于消费升级和品牌集中度提升的过程中，龙头企业具有较好的投资机会。消费升级的趋势在小食品领域也存在。例如，某些企业的产品具有非常稳定的市占率，近年来其利用渠道优势引入或开发新的产品，通过产品结构升级实现持续增长。(中国证券报)

泓德基金王克玉：调整是加仓良机，A股迎来更好的时代

2019年开年来，A股市场持续走红，增量资金不断涌入股市，市场对于A股投资价值的认可也逐渐形成共识。不过，近期A股市场出现疲软，失守3200点，资金面更是出现多日净流出的情形。面对当前变幻莫测的A股市场，泓德基金投研总监王克玉认为，当前市场估值仍处于安全区域，拉长期限至未来两三年来看，此次调整或是不错的加仓机会。

回顾十多年的投资经历，王克玉表示，这些年A股市场发生了不少新变化，很多甚至是连在市场中奋战多年、经验丰富的投资者都未曾经历的。但令人高兴的是，所有的变化都在向着市场化改革的方向不断推进，而A股也势必走入一个更好的时代。

对开年以来A股的持续上涨，王克玉认为，2019年一季度的市场上涨是对2018年四季度后期非理性恐慌引起下跌的反弹。实际上，若不考虑市场情绪影响，去年四季度后期各行业中优质头部标的的估值水平已非常具有吸引力。迈入2019年，1月以估值作为主要买入依据的北上资金持续流入；2月市场受此前不确定因素缓和的影响，短期情绪波动较大，因此出现了一季度的大幅上涨。

“做投资很重要的一点是了解当前市场所处的状态。”谈及当前市场行情时，他表示，目前来看，市场估值仍处于安全区域，经历前期大幅上涨后，投资者情绪出现明显改善。整体而言，拉长期限至未来两三年看，此次调整或是不错的加仓机会。

不过其中也存在一定风险。他补充说，2月底以来，A股中基本面较差以及β特征明显的标的因流动性影响短期股价涨幅较大，在成交逐渐不活跃的情况下，这类公司面临较大下跌压力。在此过程中，可能会对投资者情绪造成一定影响。

此外，对于2019年的宏观环境，王克玉认为，国内货币政策的有效性在去年下半年出现转变，对金融市场的流动性和小微企业的融资便利性均有较大正面影响，而减税降费政策的同步出台亦对恢复微观经济活力的帮助很大。今年一季度宏观经济数据向好充分证明了货币政策和财政政策的有效性。不过，在他看来，随着产业结构的进一步调整，运作效率最高的第二产业在整体经济总量中的占比持续下降，可能导致经济增速在一定时间内处在一个缓慢下行过程当中。(中国证券报)

(云水长和)

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