中信建投：美联储加息周期终结 但年内恐难再边际放松

本文来自微信公众号“文涛宏观债券研究”，原标题为《美联储加息周期终结 但年内恐难再边际放松——FOMC3月会议点评》，作者为黄文涛、李一爽。

本次会议上，美联储承认经济较18年四季度的稳固增长开始放缓。在就业方面，虽然2月几乎没有新增工作岗位，但是最近数月平均来看，工作岗位的创造依然平稳，失业率维持低位。美联储承认最近的数据显示，美国居民消费与商业投资都在一季度有所放缓。而在点阵图上，美联储也将对2019年和2020年经济增速的预期分别从2.3%和2%降至2.1%和1.9%，对于失业率的预期也有所上调。而鲍威尔在会后的新闻发布会上表示，2018年9月以来的经济数据有些低于预期，经济正在经历温和的减速，但整体条件依然有利。而在通胀方面，美联储表示由于能源价格的回落，整体通胀有所下滑，基于市场价格的通胀预期保持低位。

虽然美联储也承认英国退欧、贸易谈判等政策事件也带来了一定的风险，但相对上次会议删去了“经济前景的风险大致平衡”的措辞，美联储似乎淡化了对经济下行风险的担忧，强调经济高于或低于点阵图的预期都有可能。

在这样的经济环境下，美联储认为当前的利率水平仍然在估计的中性区间内，非常适合当前的经济环境，因此在就业与通胀的前景进一步明确前，有必要对于政策的变化保持耐心。在这种背景下，美联储在本次会议上按兵不动，并且在点阵图中将对2019年的加息预期从2次直接降至0次。尽管鲍威尔在新闻发布会中强调，点阵图只是FOMC对基准情形的预期，并不是决定或者计划，也会有很多点阵图之外的情形在美联储的讨论中，但直接将点阵图的预期降至0次，还是超过了市场预期，体现了美联储鸽派态度。尽管美联储当前仍然预期2020年还有1次加息，但是如果美国经济如市场预期的在2019年逐步回落，在2020年进入一次温和的衰退，美联储就很难重启加息，这也意味着本轮美联储加息周期已经走向终结。

FOMC在本次会议上还宣布将从5月开始，将每月停止到期再投资的国债上限从300亿美元降至150亿美元，而MBS停止到期再投资仍将保持每月200亿美元的上限不变。而从10月开始，美联储将继续国债的到期再投资，而200亿美元上限内MBS减持的部分将悉数再投资国债。通过这样的方式，美联储一方面将维持资产规模的稳定，另一方面这也与其恢复以国债为主的资产结构的长期目标相一致。9月停止缩表的时间点略早于市场此前的预期，而停止缩表后，美联储持有的资产规模仍将达到3.5万亿美元，占美国GDP的比重约17%，也高于美联储此前的预期。

年内不加息，9月停缩表，美联储在3月会议上释放了强烈的宽松信号。在会议结束后，市场对于未来利率水平的预期继续下滑，美联储不但不会加息，而对降息预期的可能性在增加。在这样的背景下，美国十年期国债利率大幅回落7BP，从会前的2.59%降至2.52%附近，美元指数从会前的96.5降至96附近，金价从会前的1300美元每盎司左右上涨近15美元。美股在美联储声明公布后一度大幅上升，但之后有所回落，最终与声明公布前大致收平。

本次会议上美联储继续延长保持耐心的时间，而缩表停止的时间点和持有的资产规模也都好于市场的预期，这也是美联储在当前美国经济下行压力增大的背景下，试图稳定市场情绪，延续经济扩张周期的重要举措。从目前来看，美国经济动能的走弱仍是大势所趋，在失业率目前已经接近50年来低点的背景下，经济动能的走弱很有可能使美国在2020年进入一轮温和的衰退。在这种背景下，美联储的加息周期可能已经结束。

但另一方面，由于回落的速度相对温和，衰退的风险也并非迫在眉睫，因此美联储年内降息的可能性仍然很低。这也意味着美联储自2018年11月以来的政策转向，似乎已经达到了短期的极值，未来的几次FOMC会议上很难有更宽松的举措出现。从2018年底以来，央行的政策调整是市场风险偏好恢复的主要原因，但政策变化当前已经得到了市场的充分定价。在这种情况下，如果未来经济数据继续走弱，或者有其他事件性的冲击，不排除海外风险偏好继续走弱的可能。