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城投债的六问六答
2019-04-15 15:51:02 来源：
一、什么是城投债
城投公司是披着公司制外衣的政府融资部门，在2014年《预算法》出台之前本质上是这样的。中国的地方财政，其来源于税收和各种非税收入的部分很难满足于其教育、医疗、社会保障等刚性支出，即使是经济发达地区这也是普遍现象（用专业术语讲，就是财政平衡率低于100%，财政平衡率等于一般公共预算收入/一般公共预算支出），因此被称作“吃饭财政”。与财政的捉襟见肘相矛盾的是，官员的升迁是通过地方GDP的考核来实现的，这也就是央地之间财权事权不匹配之处。那么怎么解决经济发展与资金短缺资之间的矛盾呢？因为原有法律规定地方政府是不能举债的，于是城投公司就诞生了。地方政府通过城投公司进行融资，来满足其基础设施建设的资金需求，通过完善基础设施、发展产业来拉动地方经济增长，吸引人口流入，以此来带动土地的增值，未来通过土地出让收入来偿还债务、平衡建设资金。2014年预算法通过后，给予了地方政府（主要是省级和直辖市）发行地方政府债券用于公益性资本支出的渠道，城投平台举借的债务不属于地方政府债务。虽然对城投债与政府信用进行了切割，但实际上城投公司的偿债能力、再融资能力、盈利和现金流情况仍然与地方经济财力水平、债务情况紧密相关。
因此，虽然没有明确的城投债定义，但主要特征有：
第一，从股权结构讲，其股东是各级地方政府的国资委、管委会、交通局、建设局等，实际控制人是各级人民政府；
第二，从业务角度讲，其业务主要包括土地一级开发、基础设施建设、棚改和保障房建设、城市公共事业（供水、供热、公交等）运营等，业务对象主要是各级地方政府；
第三，从盈利角度讲，其自身没有独立的盈利能力和现金流创造能力，其盈利和现金流主要是依赖于各级地方政府。
二、城投债的分析框架
除了流动性因素外，城投债的核心驱动因素是政策，政策变化会改变投资者的看法，有时候幡未动，只是心动了。城投债投资最重要的是决定这是不是一个好的介入时机，其次才是具体个券的选择。因此，城投债的分析是遵循“政策—地方政府—城投公司”这样一个自上而下的过程。第一步是政策和投资时机判断，第二步是地方政府分析，第三步是具体城投公司选择，是一个逐渐递进的过程。关于城投债投资时机的分析相对复杂，这里主要讲的是对于个券的选择。
如果我们判断当下是投资城投债的好时机，那么我们应该如何进行选择呢？根据前面所述，城投公司的偿债能力、再融资能力、盈利和现金流情况都是依附于地方政府的，那么我们应当先对地方政府进行评价，在通过筛选的地区继续对城投债进行筛选。对于通过最低要求的地区，我们仍可以进行区分，相对较强的地区可以适当下沉，而相对较弱的地区对城投平台的资质要求要提高。
在对地方政府进行评价方面，大家的考察维度基本是一致的，主要包括经济和产业发展情况、财力情况和债务情况、地区未来发展情况等。主要是根据自身风险偏好等因素来选取相关指标设定相应的准入门槛。这需要搜集整理全国省市县的相关数据。当然，数据是比较冰冷的，必要的调研去了解当地的风土人情、美食也是不可或缺的。
| 指标 | |
| 经济情况 | GDP、人均GDP、三次产业结构、主要纳税企业、GDP增长率等 |
| 财力情况 | 一般公共预算收入、基金收入、税收收入占比、财政自给率、财政收入增长率 |
| 债务情况 | 债务规模、债务率、负债率、一般公共预算收入/地区城投平台有息债务等 |
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