行业竞争格局将变，航空出行崛起

今天是春运开始抢票的日子，家在那头，你在这头。春运被称为每年一度“人类最大规模迁徙”活动，近年在发送旅客总量巨大。因此，就“春运”受益板块而言，最有望受到关注的自然是运输板块，其中铁路运输板块及航空运输板块尤为值得关注。

招商交通运输行业首席分析师苏宝亮在进门财经路演时认为，未来三四线城市航空出行崛起，一二线航空出行增长乏力。高频数据显示航空四季度经营数据好转，同时PB估值较低，油汇企稳，将有跨年行情。随着经济企稳复苏，大众化航空出行需求持续上行。

一、大众航空出行趋势显著

自2014年以来，我国民航客座率持续攀升，行业景气度处于增长趋势，截至2019年第三季度，已达到83.6%;但是全民航平均票价却处于下降态势，与景气度相背离。

我们认为，出现这一现象主要由于航空需求的结构性发生了变化:

1)我国目前人均乘机次数较低，但大众化出行趋势日益显著，因私航空出行占比提升，推动客座率持续抬升。

2)一线机场资源趋向饱和，时刻增长缓慢;然而二线之间、三四线航线投入增速较快，占比提高、票价走低。

3)宏观经济下行，低成本、支线航空迎来发展高峰，低票价航线需求增加，拉低民航票价平均水平。

通过五家上市航司平均票价变化趋势，我们能够发现整体呈下降态势。但各航司之间的差异依旧存在，国航票价仍居高位，南航、东航票价次之，春秋、吉祥低价优势明显。

以公商务旅客为主、国际长航线居多的中国国航票价仍居最高位，南方航空、东方航空票价次之，低成本航空吉祥航空、春秋航空仍旧保持较强的价格优势，预期未来二三四线城市竞争相对激烈。

01

民航人均乘机次数较低

与美国相比，中国航空人均乘机次数均较低。美国人均乘机次数呈现稳步增长特点，1970年以来，人均乘机次数复合增长率达到2.6%，同时期美国人均GDP复合增长率5.3%，经济增长推动了航空需求，2017年人均乘机次数达到2.61次。

观察美国和加拿大航空发展历史，人均乘机次数总体随经济平稳增长，均达到约2.50次的水平。

我国2017年人均GDP约9000美元，对应美国和加拿大人均乘机次数约为1.1次和0.9次，而我国仅为0.40次，与美国和加拿大相比我国人均乘机次数较低，我国航空需求仍有较大发展空间。

大众化航空出行是大势所趋，民航在交运体系中占比持续攀升。随着居民可支配收入的增长以及消费结构的转变，更多人选择在节假日外出旅行、探亲，海外出行人数也逐年攀升，这推动了大众化航空出行的发展。

虽然我国高铁网络极为发达，但中西部地势复杂区域的航空出行需求仍有较大提升空间。

据国家统计局发布的《2018年国民经济和社会发展统计公报》，2018年度全年旅客运输周转量为34,213.5亿人公里，增长4.3%，其中民航旅客周转量10,711.6亿人公里，较上年增长12.6%，占各种运输方式比例为31.3%，较上年上升2.3个百分点，在综合交通运输体系中的地位和作用显著提高。

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一线机场时刻资源饱和

军方严控空域资源，民航使用范围有限，一线机场时刻增长受限。我国空域由空军统一管制，且在分配时秉持军用优先的原则，军用、民用空域划分严格，实施二元化管理。

目前，我国民航可用空域仅占比30%，有限的空域资源已经难以适应我国庞大且增长迅速的航空运输量。

此外，我国民航可用空域资源存在分布不均匀现象，经济发达的东部地区拥有我国最大的空中流量，却只有约三分之一的空域资源，北京、上海、广州等发达一线城市航线增长缓慢。

03

中西部地区发展支撑二三四线航空需求

我国城镇化进程加快，中西部地区发展加速，支撑二三四线航空需求。从1998年到2018年，我国实现了常住人口城镇化率从33.35%到59.58%的增长，目前我国城镇人口已经达到83137万人。

在这一进程中，受益于国家扶持政策、人才流动、科技创新以及地方特色等因素，中西部城市实现加速化发展，人均可支配收入显著增加，消费贡献度随之提升。

中西部地区居民消费结构与观念也发生转变。升学、旅游等出行需要、地理位置的相对偏僻性以及航空出行的天然优势等因素都将支撑中西部二三四线航空需求的增长。

经济发展与城镇化支撑三四线航空需求，支线航空迎来发展机遇期。相较于干线航空而言，我国的支线航空起步较晚，初始发展速度相对较慢。

在城镇化和经济发展的双重推力作用下，中国三、四线城市社会消费总额和城镇居民人均收入均逐年增加，消费需求随之呈现增长态势，居民出行的偏好也发生了较大变化，对出行方式的便捷性、舒适性有了更高要求，因此航空出行已经成为越来越多三四线普通居民的首选。

华夏航空凭借先发优势，成为支线航空发展先锋，营收与净利增长稳定。作为国内典型的支线航空公司，华夏航空航线网络已基本覆盖我国西南、西北、东北、华北、新疆等地区。这些区域是我国支线机场资源丰富的地区，也是对支线航空潜在需求较大的地区。

华夏航空在时刻资源、航线布局、资源整合等方面都具有先发优势，2018年独飞航线114条，占华夏航空航线比例达93%;华夏航空支线航点占全部国内支线机场比例达41%。

2019年第三季度，华夏航空实现营业收入15.55亿元，同比+40.39%，归母净利润2.26亿元，同比+196.77%。

04

宏观经济下行+因私出行占比提升

居民消费升级，旅游、探亲等因私出行成航空需求新的增长点，乘机旅客的票价敏感性增强。随着经济发展以及人均可支配收入水平的提升，恩格尔系数不断下降，居民将更多收入用于旅游娱乐、交通出行等用途，提升生活质量与幸福感。

据统计，2018年全年国内游客55.4亿人次，比上年增长10.8%。在过去十年中，因公商务航空出行占比由47%降为43%，而旅行作为航空出行原因比重已超过三分之一，因私出行比例已过半。

与强调及时性而价格弹性相对较小的公商务出行不同，因私出行的旅客更加关注出行成本控制与性价比高低，对出行时间要求相对宽松。因此，航空需求的结构性变化使得旅客对票价的关注性与敏感度都得到显著提高，这为低成本航空创造了广阔的市场。

宏观经济下行背景下，航空需求结构转变，低成本航空需求增速提升。在经济形势相对下行的背景下，因私出行的旅客对票价敏感性得到放大，对于票价相对低廉的低成本航空航空需求旺盛，预期支撑低成本航空快速发展。

根据亚太航空中心统计，2018年，我国低成本航空占国内航线市场份额为9.7%，尽管目前低成本航空公司市场份额仍然较少，但随着中国民航局出台进一步促进低成本航空发展的相关政策，以及国内需求的日益旺盛，未来市场前景广阔，潜力巨大。

全球范围内，低成本航空发展趋势明显。从全球范围看，2009年至2018年十年间，全球低成本航空的国内航线市场份额从24.7%提高至32.5%，国际航线市场份额从5.6%提升至12.7%。

亚太地区的国内航线市场份额从16.1%攀升至28.8%，国际航线市场份额从3.7%提升至7.9%。低成本航空市场份额提升趋势显著，发展预期可观。

05

民航业未来供需情况总结

总体来看，我们认为中国民航业在短期内供给受限需求复苏，中长期内下沉市场需求持续上升。

短期来看，中国民航业近期经营情况持续改善，12月预售情况较为理想，预计四季度至2020年需求复苏。

据高频数据显示，本周经营情况环比基本持平。三大航基本保持票价和客座率水平同比增长趋势，截至11月28日，三大航票价月同比增长3-5%，国航、南航、东航客座率同比分别提升0.1pt、1.2pt、1.4pt;座收同比分别增长3.5%、4.1%、7.0%。

整体客流趋势12月同比仍保持较快增长，上半月客座率同比增幅较大。中下旬预售情况仍较同期理想。公商务旅客恢复仍需时日，但中西部支线航空市场仍保持近20%的增长。

受B737MAX-8影响，预计19Q4至20年上半年三大航供给仍然受限，20年下半年B737MAX大概率复飞，供给开始复苏。

按18年年报披露的引进计划来看，国航、南航、东航2020年原计划净增加客机46/61/51架，静态测算飞机座位数分别增加约7282/10396/9626，同比增速分别为5.22%/6.5%/6.93%。

但受B737MAX8事故影响，19年前三季度，三大航大幅停止该机型交付，并且部分运力实现退出。截至9月末，国航、南航、东航B737系列净增加数量分别为-6/-1/8架，大幅低于预期。

考虑到当前事故机型处理进展，预计今年较难完成年初制定的飞机引进计划。我们判断B737MAX-8将于2020年下半年重新获得飞行许可，届时国航、南航、东航飞机引进将提速，我们预计调整后净增加架数为36/51/46，静态座位数分别为5772/8886/8871，同比增速将大致为4.3%/5.7%/6.4%。

中长期来看，大众化航空出行需求增速较快。渗透率奠定航空长期景气度:我国航空业正处于成长期，18年人均乘机次数仅为0.44次，远低于美国宏观组预测，预计明年美元指数将明显下行，人民币升值有望超预期，对航空股尤其三大航构成较强支撑。

四、观点总结以及投资建议

短期供需向好，预计四季度至2020年需求复苏，静待跨年行情。从需求来看，11月三大航票价月同比增长3-5%，国航、南航、东航客座率同比分别提升0.1pt、1.2pt、1.4pt。

座收同比分别增长3.5%、4.1%、7.0%。整体客流趋势12月同比仍保持较快增长，上半月客座率同比增幅较大。中下旬预售情况仍较同期理想。

从供给来看，B737MAX-8停飞叠加B737NG发动机故障，短期民航业供给仍然受限，预计明年下半年事故机型才有望重新复飞。

中长期民航业下沉市场需求坚挺，渗透率空间较大。我国航空业正处于成长期，18年人均乘机次数仅为0.44次，远低于美国(2.73次)。我们判断未来城镇化和大众化航空出行是需求增长的核心动力。未来三四线航空出行需求将崛起，长尾利基市场大有可为。

据空客预测，预计未来我国民航客运量仍能保持7%以上的增长，民航渗透率仍有巨大提升空间。

大兴机场启用将改变中国民航业竞争格局，根据民航局审批结果，国航将新开上海浦东-伦敦航线，南航将新开大兴至莫斯科、羽田、釜山、青州航线，伦敦航线之前也已经获批，东航将新开大兴至巴黎、莫斯科、羽田、首尔航线。

至此，欧美远程航线“一线一企”格局将被彻底打破，有助于促进京津冀地区旅客大众出行。中国国航长航线垄断竞争优势将被削弱，南方航空国际长航线迎来转机。据2019年冬春季时刻表，春秋航空放量明显，时刻增速将达16.6%。

油价大幅上涨空间不大，2020年人民币升值预计超预期。供给端减产困难而终端需求不足使得石油中长期走势或将承压，难以大幅上行。

但中东地区复杂局势仍将对石油价格产生较大影响。我们仍然预期2019年油价全年均值约为65美元/桶，2020年油价大概率处于60-65美元/桶之间。9月以来人民币汇率触底回升，随着2000亿事件缓和，后期人民币仍有进一步升值的空间。

根据招商证券宏观组预测，预计明年美元指数将明显下行，人民币升值有望超预期，对航空股尤其三大航构成较强支撑。

投资建议:首推南方航空、中国国航、低成本航空春秋航空以及支线航空华夏航空。航空当前经营数据好转，同时PB估值较低，油汇企稳，静待跨年行情。随着经济企稳复苏，降准开启货币宽松，航空股将迎来戴维斯双击。

从敏感性分析来看，南航对油汇以及票价、客座率的变化波动最为敏感，而春秋航空基本不受油汇影响。

春秋航空受益于大众航空旅游出行，坚持收益优化和成本管控，在经济下行周期里表现靓丽。南航积极进驻北京新机场，预计获得40%左右的市场份额，新机场将弥补公司过去30年来的国际长航线短板，有利于公司建立自己面向欧美的国际航线网络，强化国内国际中转航线网络。

另外南航集团引入地方国资并增资股份，公司获得充足资金，转机来临。国航在三大航里网络收益管理严格，占据优势干线。

文章主要内容为招商交通运输行业首席分析师苏宝亮在进门财经路演核心观点

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