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下半年需更加关注 发债主体资质
2019-06-27 06:50:00 来源：和讯网 阅读量：2956
原标题：下半年需更加关注 发债主体资质
南京银行资金运营中心金融市场研究部
回顾上半年债券市场走势，前期债市收益率缓慢上行，其中，4月份出现宽幅调整。5月份，中美贸易关系再添变数，“包商银行接管事件”压低市场风险偏好，债市收益率出现回落。下半年债市将何去何从？
利率债：整体环境有利择机配置债券
从基本面看，经济下行压力仍存。目前，地产投资已从高位回落，基建投资虽然从低位回升，但回升幅度并不大。6月份，中央办公厅、国务院办公厅印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》，允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金，预计将在一定程度上缓和目前基建资金短缺的问题。
笔者认为，“包商银行接管事件”或将重塑业内环境，同业信用收缩可能对信用修复形成干扰。长期而言，低等级中小银行同业负债利率中将包含合理的信用利差，从而提高融资成本、加大融资难度，当中小银行再去投资于其他资产时，可能会因利差收缩或无利可图。可以预计，今后中小银行通过同业负债去参与其他投资，以此来增加杠杆、增加盈利的行为，将逐步收缩，中小银行同业业务占比将下降。
上半年，银行机构是增持债券的主要力量，其次是境外机构。预计下半年利率债的主要配置机构可能仍然是商业银行和境外机构。在信用风险发酵和流动性分层的背景下，大型银行风险偏好普遍较低，其更倾向于配置利率债。而对于境外机构，在中美利差拉大的背景下，中国债券的相对价值更为突出。同时，部分主权基金也在分散化、多元化地配置资产，预计其将加大对中国资产的关注力度，从而带来部分配置力量。
整体而言，基本面和政策面对债券市场比较有利，交易盘可择机介入，建议配置盘选择中等久期进行配置。但需关注债券供给增大、中美贸易谈判不确定性等因素。
信用债：关注流动性分层影响
2019年年初至今，信用债整体走过了“资质下沉—区间波动—大幅回调”三个阶段。当前正处于回调阶段，信用债市场整体收益水平和信用利差较年初下行幅度较为明显。但同业事件带来的冲击仍未完全平息，流动性紧张下的抛售压力仍存，预计后续信用利差仍将进一步走扩。
部分过剩产能行业上半年保持高景气度，多数产品量价齐升。例如，螺纹钢价格中枢仍维持在4000元/吨以上，同时随着产能置换的推进，产能利用率持续提升。这些企业良好的经营状态为企业带来了稳定的现金流入，进而带动资产负债表的持续优化，资产负债率不断走低。当前个券超额空间仍存，但进一步压缩难度也在上升，整体行业风险不高，可根据资金特点选择配置。
上半年，房地产债发行利率持续走低，其中短期品种更为明显，这主要源于房地产企业上半年外部融资不断改善。不过，较充裕的资金来源推动土地市场快速升温，已引起监管层的注意，预计下半年房企外部融资环境弱于当前，选择房地产债券时需要更加关注财务稳健性指标。
此外，信用债市场当前需要重点关注“包商银行接管事件”后产生的流动性分层及杠杆投资模式的变迁。同业存单“刚兑”的打破督促市场普遍加强了对交易对手和质押券的风险管理，此前平稳的中小银行同业负债端将面临考验，而非银机构部分业务模式也可能受到冲击，在上述多个因素共振下将直接影响中低评级个券的投资和估值。笔者建议，债券配置方后续可持续完善对金融机构的评价指标，发掘那些因风控“一刀切”而被阶段性错杀的同业存单及金融债的超额收益机会。
鉴于此，笔者认为，当前偏低的信用利差对于流动性保护不足，分化行情在下半年或将持续演绎。预计下半年债券配置方对中低资质主体债券需求减弱，受此影响中低资质主体债券估值或受到较大挑战，建议机构投资者做好“防风险”与“博收益”的平衡。随着“信仰”被逐步打破，市场需要更加关注发债主体自身的资质，根据定期报告对存量主体进行梳理，在投资心理区间择机配置，优先选择中高评级中短久期个券。
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