付立春微访谈：科创板投资可能出现什么新特征？

2月27日，中国市场学会金融学术委员、东北证券研究总监付立春做客今日头条财经微访谈，详解科创板相关热点问题。

问：付老师你好，欢迎做客今日头条财经微访谈！设立科创板将坚持严标准、稳起步的原则，细化安排，形成各市场之间平衡，确保科创板并试点注册制平稳启动实施。重点在于“平衡”两字，如何避免市场担心的资金分流？如何在注册制的背景下坚持严标准？

付立春：资金分流问题担心是有一定合理性的，但过度担心就有些非理性。科创板的标准比较高且执行会很严格，特别是在初期一定是要平稳的。这就会让启动期的科创板上市公司的质量高、数量低，在发行节奏上市场与监管都会相对谨慎。个人预计2019年科创板上市数量100家，融资1000亿左右。这个规模相对A股还是比较低的，一级市场的分流压力有限。虽然少数公司会有更多二级资金的追逐，但50万门槛限制了85%的投资者；而且股市向好吸引了已经更多增量资金，这就导致二级市场分流压力也有限了。

问：科创板和资本市场改革的实施有什么方向特点？

付立春：这次发布会对科创板的背景因素也进行了明确。作为重大改革任务，科创板有四方面作用：支持科技创新、推动经济高质量发展、推进资本市场市场化改革和加快上海国际金融中心建设。

强调对实体经济的包容性，服务科技创新企业，作为试验田深化资本市场改革。其中对市场化与法制化的原则尤为重要。

问：证监会今年推动资本市场工作的重点是什么？

付立春：对于如何贯彻落实中央的要求，如何进一步回应股民的关切，推进资本市场持续健康发展，主要考虑坚持“四个必须”“一个合力”。第一，必须敬畏市场，尊重规律、遵循规律，毫不动摇地推进资本市场健康发展。第二，必须敬畏法治，坚持依法治市、依法监管，切实保护投资者的合法权益。第三，必须敬畏专业，强化战略思维、创新思维，全面深化资本市场改革开放。第四，必须敬畏风险，坚持底线思维、运用科学方法，着力防范化解重大金融风险。“一个合力”就是资本市场改革发展稳定离不开方方面面的支持。这些大方向值得期待。

问：发布会中提到：“不排除科创板初期个别公司股价出现大波动”，面对可能的波动，做为机构投资者来说，采取怎样的策略可能比较合适？

付立春：面对可能的波动，作为机构投资者要有充分的心理准备。根据国际经验，前期科创板上市公司的股价可能剧烈波动。要加强专业投资能力，特别是投研定价能力。另外，风险控制的核心作用也更加强了。

问：对于近期散户加速入市，你怎么看？

付立春：近期散户加速入市，主要看中的是股市上涨的财富效应。还是要强化风险的意识，不断提高自身的技术及基本面投资专业能力，或是能够选择合适的基金等。

问：若企业在科创板上市，你觉得相比港股和美股上市，在估值等方面会有哪些可能的差异？

付立春：在估值方面，科创板可能会更接近港股美股，而与传统A股不同。最常用的估值方法，还是相对估值。这里面PS可能还是一个更重要，当然最终都是DCF，还要对标公司，要进行综合。其他还有一些新估值方法，可选择性综合运用。

问：科创板上市标准的市值是怎么来的？

付立春：仔细看科创板现在的文件，我们发现上市规则全部是以市值为核心的，每个里面全部都有市值。市值非常重要。上不上得了科创板，主要就看市值是不是能达标，以及配合其他的指标了。

市值的背后其实是什么？股数基本上能确定了，市值就是定价，新股的定价非常关键。很多说这个市值怎么来的，有新三板或海外中概股可以直接上，因为有市值，或者是创业板转板也有市值，或者是战略投资入股时的估值。都不对，这里是预计市值。

怎么来的？这是通过线下配售过程当中的询价，占70-80%的七类机构投资者，包括证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、QFII和私募，他们的报价，最终确定了一个定价。这个定价的中值和上下限，直接决定了发行价，发行价决定了市值。从征求意见稿相关的文件来看，要求很严格。

问：科创板里盈利要求弱化了，那更重要的指标是什么？

付立春：实际除了市值这个核心的轴心，还有一个重要的关键词，以前可能是利润、盈利，现在仔细看，前四套里面都有一个营业收入。收入为什么这么重要呢？因为代表规模，规模决定了什么呢？周期，周期决定什么呢？稳定性。所以收入是重要的一个部分。

问：科创板新股的涨跌幅放开后，还会连续涨停吗？

付立春：涨跌幅，A股是44%，首日只能是这么大的涨跌幅，次日开始是10%，这个设定本身也是导致他连续涨停非常重要的因素。但是科创板前五个工作日是没有涨跌幅限制的，波动会更大、会更激烈。从价格的角度来说，一定程度上而言投机性更强。所以，在A股中85%的个人投资者是进不了科创板的，因为50万的门槛，剩下15%的个人投资者做好这种心理准备。

问：科创板进程如何？

付立春：上交所征求意见已经结束，证监会征求意见即将结束。我想3月份会正式最终的规则，开始接受申报。年中可能就会有首批的上市。

问：科创板最终稿可能的修改有什么？

付立春：聚焦的有七八个方面，比如说希望发行审核标准要进一步细化，适当公开。关心证监会的注册和交易所的审核高效衔接，能够预期比较合理。关心投资者门槛是不是适当，未上市红筹企业准入的条件以及交易机制的平衡性，“老股减持”的宽严相济，如何吸引更多的中长期资金参与这个市场，进一步提高造假欺诈上市违法行为的成本。

问：科创板后备企业情况如何？

付立春：目前没有首批名单，可能不太会出现大批量的集中申报。从这些企业的地理分布来看，北京、长三角、珠三角，武汉、成都、西安这些科技企业集中的城市数量比较多。从行业分布来看，新一代的信息技术、生物医药、高端制造、新材料这些领域的企业相对多一点。这些企业总体的特征是研发投入比较大，成长性比较好。

问：科创板能做空吗？

付立春：科创板也有做空机制的。对此整个文件里面虽然并不详细的，但是明确提出融券做空。融券做空的一个优势是什么呢？就是有信用担保的，有条件的，有抵押物的，杠杆率风险没有那么大。而且很多科创板的股票，首日就是融券的一个标的，可能通过做空的方式，下跌的方式已经获利了。所以按照上交所的说法，这是为了改善单边市等问题，那也就是说在科创板再看到单边市，特别是在新股阶段看到单边市的概率，按政策制定者的角度来说不太可能或者是机率大幅下降。

问：科创板股票上市走势会如何？

付立春：我们可以参考美股、港股经验。美股上的蔚来、拼多多，看不到什么太大的规律，跟A股新股的规律是不太一样的。蔚来汽车有一点像可能A股，但是拼多多股价巨大波动。港交所一个是著名的小米，还有一个是美图。看看价格再看他的交易量，量价是有配合。小米貌似比较正常，再看美图中间的两个点交易量很大，一开始刚上市的时候，反而没什么交易量。

问：最后一个，科创板投资会有什么新特点？

付立春：现在是发挥想象力的时候，我想可能会出现六个新的特征：

第一个收益下降。相对A股来说，新股阶段收益率会大幅下降，损失的概率上升，一二级市场利差缩小甚至倒挂。

第二个是剧烈波动。50万的门槛，一定程度能保护投资者，特别是经济形势不好的时候。预计博弈会非常剧烈，原来可能还一块儿赚钱，现在可能之间互相博弈，投资者之间的竞争会非常激烈。

第三个是火爆、分化。科创板初期可能会有炒作，而且可能会爆炒。政府信用背书下，大家的热情会非常高涨，而市场的融资量没多大。之后成熟期结果是分化，二八，马太效应，这些我们都会看到。

第四个是尽调和趋势。机构和个人进行投资的时候，不但要进行深入的研究，还要做尽调，尽调的成本很高，但是可能这是必修课。价格趋势，原来可能看几天，或者是更长的趋势。未来可能看一两天的趋势就要判断，要更快、要求更高。

第五个是风控核心。风控是活下去的一个最重要的要求。很多投资者在风控这方面应对科创板可能不合格，甚至还差得比较远。这一块儿可能会出一些篓子，但这是核心风控做不到就没办法持续。

第六个是传统出局。以后新股投资的方法，如果还用A股的方法炒作，再去照搬到科创板，操作的风险会很大。优胜劣汰，最后很可能部分老方法投资会淘汰出局。

以上为付立春参加微访谈专访问答实录，仅代表被访者个人看法，不代表今日头条认同其观点。

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